中國化學品生產商云維股份（Yunwei）的大門兩旁放有木雕的兩只大象和一只雄鷹，本意是象征智慧和繁榮。可如今，這組工藝品似乎傳遞出大不一樣的涵義：沉重的債務負擔以及對公司剩余資產挑挑揀揀的禿鷲。
云維股份一名語調溫和的高管表示：“很多中國企業都急于擴張，力爭在規模上做到世界第一。這曾經是使我們倍感自豪的原因。而現在則成為了令我們頭痛的問題。”他剛剛出差歸來，出差是為了銷售硬焦煤；在該公司位于中國西南部云南省曲靖市的貯存場地上，硬焦煤堆積如山。
這家上交所上市公司從未真正躋身于中國化工行業的第一梯隊，更不用說走向世界了，但這并不是因為該公司缺少嘗試。云維股份在過去十年中通過大力投資將資產規模擴大了29倍，建起了一座醋酸乙酯廠、一條電石生產線、一家煤焦油蒸餾廠以及很多其他設施。
問題在于，該公司的競爭對手也采取了同樣舉措。
隨著中國經濟增長放緩，對化學品的需求下降，云維股份過度擴張的問題暴露了出來。該公司去年虧損12億元人民幣（合1.96億美元），產能利用率有 時僅為三分之二。該公司迄今避免了大規模裁員，但只是通過實行無薪長假制度才勉強做到這一點。為保持正常周轉，云維股份不斷借入資金，資產負債率在過去的十年間增長了兩倍，達到目前的90%.來自中國數據供應商萬得（Wind）的數據顯示，該公司現已成為中國100家債務負擔最重的企業之一。
這種負債率不斷攀升的趨勢在化工企業中到處可見。中國最大化工企業——中國化工（ChemChina）的總經理任建新表示，企業錯誤地對中國經濟抱有過于樂觀的預期。
而這僅僅是中國企業債務問題的冰山一角。對于鋼材、涂料、塑料、紡織品等各類產品來說，化學品都屬于關鍵原料。因此，化學品企業所面臨的壓力，反映出財務麻煩已經傳導到中國的各行各業。
中國政府負債水平的上升近年來受到了較多關注，但中國企業債務的增幅其實更大。摩根大通（JPMorgan）提供的數據顯示，去年中國企業債務高達64萬億元人民幣，占國內生產總值（GDP）的比重達到124%，遠高于2007年的90%.
國際貨幣基金組織（International Monetary Fund）的測算顯示，去年中國企業的平均債務股本比升至約110%，這使中國企業部門的杠桿水平高于其他所有大型新興市場國家。巴西企業的債務股本比低于100%，印度接近于80%，俄羅斯則為60%.
中國政府為對抗全球金融危機而出臺的刺激政策，在當時被視為對企業的救助，但現在很多人責怪此舉導致了企業負債率的上升以及產能過剩。上文提到的云維股份高管在匿名的前提下表示：“這是不可避免的。我們被政府拖上了借債擴張之路。”
競相投資以擴大規模的努力形成了自己的勢頭。雖然鋼材產量嚴重過剩，但只要還有那么多的工廠和住宅在建造過程中，就有人為擴大的市場吸納這些鋼材。國際貨幣基金組織指出，由此產生的結果是，企業的杠桿水平被不斷抬高，侵蝕了企業資產負債表的穩健性。
債務問題傳播廣泛，難以避開。方佩文（Fang Peiwen，音譯）在上海市郊經營一家汽車部件企業，他的辦公室里充斥著油脂氣味和金屬切割機發出的刺耳聲音。他的企業規模太小，無法從中國的銀行獲得 貸款，銀行通常青睞規模較大的國有企業。但近兩年來，方佩文企業賬目上的債務也以一種在中國普遍得不尋常的形式擴張起來。
方佩文的客戶（其中一些是中國規模最大的汽車生產商）向他支付的現金款項變得越來越少。相反，他們給他銀行承兌票據 （bankers‘acceptance）——這是一種由銀行擔保的本票（promissory note），能在到期時兌換成現金，期限通常為6個月。方佩文表示，銀行承兌票據占到了公司所收賬款的三分之二。
而這意味著他手頭沒有足夠的現金給自己的供應商付款，除非他們同樣愿意接受債務憑證而非現金。他聳聳肩說：“有些企業拒絕接受銀行承兌票據，他們堅持要求現金付款。我的企業規模太小；我別無選擇。”
方佩文的會計拿出了一張銀行承兌票據，金額略微超過100萬元人民幣。出票方是中國東北部省份吉林的一家汽車企業，并且在輾轉到方佩文這里之前已經 兩次被用于支付——每一次就會有一家不同的企業在票據上加蓋公章。就中國整體而言，2008年這類銀行承兌票據的金額僅占GDP的3%，去年它們所占比重 上升到了11%以上。
政府在試圖控制風險。它在很久之前便命令銀行停止向產能過剩的領域放貸，但信托公司等“影子銀行”填補了空缺。監管機構近期加強了這些實體獲得融資的難度。中國政府還開始限制銀行承兌票據的發放，自5月以來，銀行簽發的承兌票據數量已大幅減少。
這些收緊措施的效果結合起來，引起融資成本上升，進而迫使從體育服裝到重工業的各行各業的公司開始減少負債——往往通過縮減經營規模。
化工企業云維的那名高管表示，當地銀行要求它支付高達8%的利息，高于基準利率約30%.這是嚴峻的新現實。該高管稱：“過去我們以基準利率得到貸款，因為上市國有公司的信譽一直受到好評。”
云維今年7月宣布，它希望出售一系列設施，籌集8.7億元人民幣。被掛牌出售的一些資產幾年前才剛剛建成，當時資金成本低，樂觀情緒高漲。“當然，我們知道經濟有周期，有衰退和低谷。但我要說，我們在景氣時期沒有料到情況會這么糟，”這位高管表示。
隨著形勢惡化，云維至少還有可以依賴的緩沖層。它的母公司為云南省政府所有，而中國官員也三番五次表態，他們極其不希望本地的龍頭企業破產。造船廠 商熔盛（Rongsheng）、紡織品生產商山東海龍（Shandong Helon）和太陽能電池板制造商尚德（Suntech）是去年年初以來獲得政府支持的三個令人矚目的案例。
但這解決不了問題。隨著越來越多的企業獲得紓困，名義上的企業債務很快成為政府債務。這可以讓中國避免違約的痛苦，但債務仍然存在于體系中，只是披上了略微不同的外衣罷了。
某家跨國大型化學品公司的一名中國高管表示，問題大爆發的日子不遠了。“冬天即將到來。你可以脫掉大衣，假裝天氣還暖和，但事實上已是寒冷刺骨。”
